股票市場古怪事天天發生，真真假假，大部分財技動作我已沒興趣深入了解。不過最近一個令人費解的企業行動牽涉一間行事正派的藍籌公司，我想知多一點，我說的是今年1月太古（0019）分拆太古地產（1972）上市。
2010年中，太古曾計劃分拆太古地產，集資逾200億元，做了一大輪功夫，只欠最後一腳，但太古在最後關頭宣布擱置上市，當時提出理由是，對定價不滿意，太古不願賤賣。那時市況不壞，有其他大型企業成功上市，太古之解釋有點牽強。今次捲土重來，上市形式不同了，太古以介紹形式分拆，不牽涉集資，把太古地產股份分派予太古股東。太古地產上市後，太古仍持83%權益，10%派予太古公眾股東，7%派予太古大股東凱瑟克家族。即是說，太古地產上市沒集資，是紙上動作，由一間上市公司變了兩間上市公司。上市公司進行分拆，主要有四個原因：一、市場不懂分拆或誤解了公司的真正價值。以和黃（0013）為例子，市場不時傳和黃計劃分拆赫斯基石油獨立上市，原因是和黃是綜合性企業，估值跟資產值經常出現大折讓，赫斯基作為一間獨立能源公司，或可吸引到更多對資源有興趣的投資者。赫斯基的估值埋藏在和黃眾多資產之中，可能是被低估了，分拆上市，可釋放赫斯基的估值。二、獨立融資。這個原因跟第一個有關，又以和黃和赫斯基為例子，赫斯基或者有個別融資需要，作為獨立上市公司，可在股票和債務市場提升知名度，減低融資成本。三、有需要從母公司剝離。最經典的例子是上世紀末美國綜合食品集團把煙草業務分拆上市，不少投資者因道德理由，不能或不願投資煙草業務，把煙草業務分拆上市，可把業務分清楚，由投資者自行選擇。
四、離離合合。綜合企業講潮流，一時流行，一時不流行，流行的時候管理層大談協同效應，一加一等於三，不同業務互相扶持，不流行的時候改口簡約是美。把分拆太古地產的個案套進以上四個例子，好像格格不入。太古一向是備受投資者擁戴的優質藍籌，估值之高是綜合企業之冠，股價相對資產值折讓不高。太古地產埋藏在太古之中，估值隨時有賺冇蝕，分拆之後能獲取更高估值的原因不大站得住腳。高盛剛剛為太古地產做了一份三十頁紙的研究報告，巨細無遺地分析太古地產的前景，投資級別是中性（Neutral），即係無意見。太古地產逾七成收入來自香港的收租和酒店業務，穩陣過穩陣，地產發展項目不多，大部分是現有項目的延伸，內地佔收入不足兩成，驚喜和風險同是有限。報告刊出當日太古地產股價是19.3元，高盛的一年目標價是20元，這種投行報告真搞笑，明顯的是分析員不大願意下注，一定要寫又不知怎寫，唯有寫完等於無寫。
作為太古旗下其中一項業務，我看不到太古地產有什麼蝕底的地方；換句話說，太古地產作為一間獨立上市公司，沒有明顯的新增好處。太古的形象一向非常好，太古地產旗下的商廈、商場、酒店管理可能是香港地產商中管理得最出色，市民清楚看得到，不存在價值被隱藏的問題。太古地產可獨立融資這理由也不大成立，太古地產大型發展項目不多，融資需要有限，況且以太古的實力，銀行爭住借錢。講來講去，太古為什麼要分拆？太古並不是慣玩財技的公司，管理層偏向保守，這麼大的動作不會是貪得意，必有後着。以太古的正派作風，後着不似是一些騙小股東的行為，我傾向相信這是太古大股東凱瑟克家族的財務安排。
太古地產市值1100億元，凱瑟克家族直接持股市值近100億元，把這部分在市場出售，可套現可觀金額，但不影響太古持股，也不會被市場視為看淡太古地產前景。相反，太古不分拆太古地產，凱瑟克家族想套現，唯有出售太古股份，形象上不討好。這一招以介紹形式分拆上市，為凱瑟克家族製造有體面的套現機會。太古多年來沒有大舉投資中港地產，可能反映了凱瑟克家族對中港地產業務長遠的看法。
蔡東豪 Tony Tsoi
現任上市公司精電國際行政總裁，他曾任職投資銀行，在《信報》以筆名原復生撰寫財經專欄，對投資及求知有無限渴求，習慣早上四時起床寫作找樂趣。
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