「左手肯定知道右手做什麼」

稍微看了一下09年太古(19, 87)的年報，發現一些不太尋常的、集團內的股權改變。

太古以19億元的價格向國泰航空(293)買入了航空維修保養公司港機工程(44)的12.5%股權，令持股提升至46%，國泰則保留了15%的持股。這並不太合理，難道讓國泰持有更多其股權不是好事嗎？除非……？

還記得去年9月太古以10億元增持了國泰2%的股權，讓持股上升至42%。為什麼要購入獲利不穩定的資產呢？除非……？

集團主席布萊德認為，集團的優勢在於其廣泛的業務範疇。也許這只是他的說法，但這不完全正確。實際上房地產佔了獲利的75%，包括國泰、港機和香港空運貨站在內的航空利潤佔9%，船運佔8%，其餘的飲品/交易/工業利潤佔8%。而香港空運貨站已在今年被賣出。

作為一流的地產商，太古的利害之處，在於它有著全面的計劃，為旗下分支作獨立上市，為未來在內地和香港的投資籌資。

在扣除非經常盈利後，航空業務帶來的回報為0%，獲利波幅非常大。船運服務則是難以預測。飲品、工業和交易業務利潤只佔8%，但卻耗費了非常多的時間來管理。這種狀況不應該出現在香港首屈一指的房地產商身上，業務分散卻令情況更差。

再談國泰和港機。為什麼太古要用29億元來購入一些已經擁有，且表現飄忽的業務？布萊德甚至對2010年的前景都不甚有信心。而且，目前的價格也不及09年3月時那麼物超所值，如果當時太古能回購並註銷其股票的話，也許情況會好得多。

因此，我認為這當中必定有些原因，不然的話如果太古的股東不能獲益，便不會贊成這樁事了。而現在航空業營運艱難，人們投資意欲地，這也讓太古吃了不少虧。

且慢！會不會國泰有意跟中國國航(753)來個全面合併呢？之前國泰就跟中國航空在貨運航綫上和其他範疇上合作過。國航持有國泰30%的股權，而國泰也持有了國航的50%H股，大概是全部股權的18%。國航的市值為270億美元，而國泰的市值則只是80億美元。也許合併可以帶來更多的價值、營運效率和節省成本的機會。

將港機股權賣出，可簡化國泰的結構並減低負債。也許太古是想將港機私有化，再將之以高價賣給中國國航和國泰的合併體。股東對此應該不會有什麼怨言。

進一步購入國泰的2%股權的目的，也許是讓太古在兩者合併之後還能維持20%，這個算有影響力的持股比例。在合併並去掉普通股後，太古於國泰的42%持股會跌至低於20%。太古不會喜歡這個狀況，因此我們可以預期太古會在兩者合併前繼續購入國泰持股。

實際上，國泰真的是麻煩重重。09年其淨利潤只是來自燃油對沖和港機持股所帶來的非正常收入。也許如果國泰能賣掉餘下值20億元的15%港機持股和一些燃油對沖獲利的話，能賺得更多，但這無疑是一場賭博。國泰現在處處掙扎，負債資金比率達60%，油價也在上升，還有不少其他未知數。太古越快離開航空業務，對股東越有利。

中國國航如果和國泰合併的話，應該是個雙贏的局面，而且也能造就一家有力的公司。太古通過以國泰持股來換取一家股權較少、但較有獲利能力、且擁有不少國際和內地航綫的航空公司持股，是對太古有利的。如果合併成功的話，太古手上的國泰持股也能較容易地賣出。

這就是我的看法。太古的股東對於布萊德還是相當有期望的。如果這個合併真的能成事，再加上太古分拆地產業務上市的話，那麼太古還真的值得投資；如果能賣掉港機和國泰則更好。

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